向浑水学习世界上最牛逼的尽职调查方法!(每个人都应该看看)


编辑:sea_yzj 发布时间:2019-11-18


  在美中概股的狙击者浑水,应用的是正常的公司尽职调查方法,为何能频频揭露问题?。
  
  对在美上市的中国概念股而言,以狙击和做空问题中概股为目标的浑水调查公司(Muddy Waters Research,下称浑水)不是一个令人愉悦的名字。
  
  截至目前,浑水已狙击了东方纸业(AMEX:ONP)、绿诺国际(NASDAQ:RINO)、中国高速频道(NASDAQ:CCME)、多元环球水务(NYSEGW)、嘉汉林业(TSE:TRE)和分众传媒(NASDAQ:FMCN)。受其攻击的公司大部分股价均出现大幅下跌,其中绿诺国际和中国高速频道已退市,多元环球水务已停牌。浑水及相关利益公司亦因此获益匪浅。
  
  浑水成立于2010年6月28日,创始人是一名叫卡尔森·布洛克的美国人。卡尔森毕业于南加州大学,主攻金融辅修中文,后攻读了芝加哥肯特法学院的法学学位。他2005年来到上海,就职于一家美国律所;2008年创办了一家仓储物流公司;2010年创办浑水,主要做空在国外上市的中国概念股。目前浑水在调查造假公司方面可谓驾轻就熟,多次狙击成功,令中国概念股颜面尽失。
  
  当然,浑水的狙击亦偶有失手。2011年7月初,浑水在其网站上发布了一封致展讯通信高层的公开信,对其财务数据提出质疑,展讯股价应声暴跌34%。展讯随即澄清,证明疑点不成立,股价遂出现“V”型反转并在随后数月时间里创出历史新高。
  
  总体而言,为什么浑水做空的成功率如此之高?
  
  一方面,很多中国概念股本身就存在或多或少的道德风险。类似问题在A股市场可能习以为常、见怪不怪,但是在美国市场就存在着一套很成熟的制衡机制,就像生态系统一样优胜劣汰。作为“狙击者”,有漏洞存在,浑水才能狙击成功。苍蝇不叮无缝的鸡蛋,就像索罗斯袭击的对象一定是财政、货币体制出现严重漏洞的国家,客观而言,这种行为反而促进了被攻击的国家的金融体系体制改革。无论是浑水,还是索罗斯,都是保持金融“生态系统”趋向均衡的关键因素。
  
  另一方面,浑水在攻击一家上市公司前做了大量研究,为猎杀做了充分的准备。浑水发表的质疑报告中篇幅最短的有21页,最长的达80页。做多和做空都需要做调研,但方法论截然不同,做多是“证实”,优点和缺点都要考量,权衡之下才能给出“买入”的评级;做空则是“证伪”,俗称“找茬”,只要找到企业的财务、经营造假证据,“硬伤”一经发现,即可成为做空的理由,类似于“一票否决制”。
  
  对于中美上市公司道德风险问题及证券市场监管体制,已有很多文章做过深刻研究,这里不再赘述。归纳总结浑水的报告之后,可反推出其整套调研体系,总体来看分为两个相互渗透的方式:查阅资料和实地调研,调查内容涉及到公司及关联方、供应商、客户、竞争对手、行业专家等各个方面。
  
  查阅资料
  
  查阅资料和实地调研结合是了解一个公司真实面貌必做的功课。尽管无从得知浑水是如何选择攻击对象的——有可能是初步查阅资料和财务分析发现疑点并顺藤摸瓜,也有可能是有内部人提供线索,但在选定攻击对象后,浑水必对上市公司的各种公开资料做详细研读。这些资料包括招股说明书、年报、临时公告、官方网站、媒体报道等,时间跨度常常很大。比如在调查分众传媒时,浑水查阅了2005-2011年这六年时间的并购重组事件,从中摘录了重要信息,包括并购时间、对象、金额等,并根据这些信息做了顺藤摸瓜式的延伸,进一步查阅了并购对象的官网、业务结构等。
  
  理论上讲,“信息元”都不会孤立存在,必然和别的节点有关联。对于造假的企业来说,要编制一个天衣无缝的谎言,需要将与之有关联的所有“信息元”全部疏通,对好“口供”,但这么做的成本非常高,所以造假的企业只会掩盖最明显的漏洞,心怀侥幸心理,无暇顾及其他漏洞。而延伸信息的搜索范围,就可以找到逻辑上可能存在矛盾的地方,为下一阶段的调研打下基础。比如浑水根据公开信息,层层挖掘出了分众传媒收购案中涉及的众多高层的关系图,为揭开分众传媒收购案例内幕提供了重要线索。
  
  调查关联方
  
  除了上市公司本身,浑水还非常重视对关联方的调查。关联方一般是掏空上市公司的重要推手。关联方包括大股东、实际控制人、兄弟公司等,还包括那些表面看似没有关联关系,但实际上听命于实际控制人的公司。浑水在查阅绿诺国际的资料时,发现上市公司2008年和2009年所得税率应该为15%,但实际纳税为零。经过进一步查证,发现上市公司仅为一个壳,所有资产和收入均在关联方的名下,上市公司利润仅为关联方“账面腾挪”过来,属于过账的“名义利润”,并发现实际控制人向上市公司“借”了320万美元买豪宅,属于明令禁止的“掏空上市公司”的行为。
  
  公司实地调研


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